经过4—5月的强劲上涨之后，5月底至6月下旬，铜价出现大幅调整。我们认为，铜价大幅调整主要原因是海外投机买盘消退、高铜价对国内需求的抑制和季节性淡季来临。展望三季度，铜价有望先抑后扬，重启涨势。

一方面，铜矿现货加工费处于低位，下半年国内铜冶炼企业与铜矿山就铜精矿长单加工费的谈判即将启动，加工费或大幅下降，很难保持80美元/吨的高位；另一方面，4—5月被抑制的铜消费需求可能后移，导致“旺季不旺、淡季不淡”。

此外，三季度美联储降息预期可能会因美国经济减速和失业率回升而升温，投资需求有望回归。 两大因素导致铜价大幅回调 一是海外铜市场的投资需求降温。原因在于美联储调降了今年降息的次数，且担忧通胀前景的不确定性。

6月12日，美联储在议息会议后宣布，联邦基金利率的目标区间依然为5.25%~5.50%。更新的点阵图显示，美联储官员大幅下调了对今年降息次数的预期，从上次点阵图显示的3次降至1次，并未如最近数据激发的市场预期那样降息2次。

CFTC公布的持仓数据显示，截至6月18日当周，COMEX铜非商业净多持仓降至52621手，此前铜价大幅上涨时该数据一度攀升至62648手。 二是高价格抑制5月消费以及6月国内需求季节性淡季导致铜累库明显，需求偏弱的领域主要是电力和地产。4—5月，铜价大幅上涨抑制电缆企业的订单；5月，电力电缆产量明显下降，开工率也降至67%左右。铜主要用于地产后端，即装修环节，例如室内布线、卫浴等。5月，建筑及装潢材料类零售额同比下降4.5%，自4月以来连续两个月负增长，且6月地产也没看到大幅改善的迹象。从库存来看，上期所铜库存增长最为明显，从去年12月22日的不到3万吨升至32万吨，也高于去年同期的7.8万吨；社会库存在6月初一度突破45万吨，去年同期为11万吨左右。 结合5月的产量和进口数据，我们估算国内精炼铜月度供应量约为135.7万吨，常态下国内精炼铜消费为120万~130万吨/月，因此短期供应过剩对6月铜价施加压力。 铜矿供应偏紧趋势仍未好转 产量方面，上海有色网的调研数据显示，5月国内精炼铜产量约为100.9万吨，同比增长5.2%。5月，铜冶炼厂开工率约为88.5%，低于去年同期的90.3%。 6月，预计仍有多家铜冶炼企业检修，特别是个别企业完全停产大修对产量影响较大。此外，铜精矿现货加工费依然低迷，预计6月样本铜冶炼企业精铜产量将小幅下滑。截至6月21日当周，进口现货铜精矿加工费还维持在2.6美元/吨的历史低位。值得关注的是，下半年，国内铜冶炼企业与铜矿山就长单加工费谈判，预计长单加工费将大幅下降，很难保持此前80美元/吨的高位，这意味着有更多的冶炼厂面临亏损。通过测算，5月，与矿山签订长单的冶炼厂生产精炼铜盈利1200元/吨，而采购铜精矿现货的冶炼厂亏损2480元/吨。 政策也在严控精炼铜产能扩张。《2024—2025年节能降碳行动方案》严格落实电解铝产能置换，从严控制铜、氧化铝等冶炼新增产能，到合理布局硅、锂、镁等行业新增产能，大力发展再生金属产业。到2025年年底，再生金属供应占比达到24%以上，铝水直接合金化比例提高到90%以上。

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