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一、生产端：氧化铝与电解铝的“扩张悖论”
1. 氧化铝：高增长与高库存的囚徒困境
国家统计局数据显示，2025年3月中国氧化铝产量达747.5万吨（同比+10.3%），一季度累计产量2259.6万吨（同比+12.0%）。尽管产量持续扩张，但市场却陷入“增产不增收”的怪圈：
供应过剩加剧：国内氧化铝社会库存突破395.8万吨，叠加进口窗口开启压力（澳洲FOB价格跌至373美元/吨），现货价格已跌破山西地区现金成本线（3250元/吨）。
成本倒逼减产：河南、贵州等地氧化铝厂因现金流亏损启动检修，3月运行产能环比下降2.85%至8860万吨/年，但印尼新增100万吨产能释放加剧全球过剩。
2. 电解铝：产能天花板下的“紧平衡”
3月电解铝产量374.6万吨（同比+4.4%），一季度累计1106.6万吨（同比+3.2%）。尽管西南地区复产推进（云南宏泰150万吨产能维持满产），但供应弹性受制于政策约束：
置换产能主导：四川、广西等地复产以产能置换为主，包头铝业老旧产能退出抵消增量，实际供应净增有限。
库存去化加速：4月初电解铝社会库存降至74.4万吨（同比-13.8万吨），LME库存同步回落至45.9万吨，低库存支撑铝价韧性。
二、需求端：传统与新兴赛道的“结构性撕裂”
1. 传统领域：建筑与出口双杀
地产链持续萎缩：1-3月商品房销售面积指数处于“偏冷”区间，建筑型材开工率仅61%，铝材产量增速（1.3%）显著低于电解铝供应增速。
出口遭遇关税狙击：美国对华铝材关税从104%升至145%，1-2月铝材出口同比下滑4.5%，企业转向东南亚转口贸易避险。
2. 新能源与高端制造：需求新引擎
铝合金爆发式增长：3月铝合金产量165.5万吨（同比+16.2%），新能源汽车轻量化（镁铝替代加速）与光伏边框需求（受益于国内电价新政）驱动增量。
高端铝材国产化突破：东轻特材成功试制高镁焊丝坯料，隆基股份铝合金支架订单同比增长35%，高端应用领域进口替代提速。
三、成本与价格：氧化铝坍塌VS电解铝利润扩张
1. 成本曲线重构
氧化铝陷入“死亡螺旋”：国产铝土矿价格松动（晋豫地区环比降5%），烧碱、煤炭等辅料成本下行，行业加权成本降至3158元/吨，但价格跌幅更快（山西现货跌破3000元/吨）。
电解铝利润空间扩张：氧化铝成本占比降至40%（2024年为55%），电解铝行业加权利润达3700元/吨，云南水电优势企业（如云铝股份）毛利率突破25%。
2. 价格分化加剧
氧化铝震荡探底：海外低价货源冲击（印尼新增650万吨待投产能）与国内新产能释放（广西200万吨项目4月满产）压制反弹空间，预计二季度运行区间2800-3200元/吨。
电解铝高位韧性：LME铝价站稳2450-2550美元/吨区间，沪铝主力合约受低库存与政策预期（国内“设备更新”补贴）支撑，短期目标20500元/吨。
四、国际贸易与政策：关税“灰犀牛”与绿色转型
1. 中美关税博弈冲击链
汽车产业链重构：美国对进口汽车加征25%关税，倒逼特斯拉墨西哥工厂推迟投产，中国铝材对美出口占比降至5%（万安科技等企业加速转向欧洲市场）。
俄铝转移战略：欧盟对俄铝制裁豁免期临近，俄铝加速向亚洲仓库转移（3月对俄氧化铝出口15.4万吨），LME库存俄铝占比升至82%。
2. 碳中和倒逼产业升级
碳足迹认证试点启动：百色电解铝碳标识认证落地，再生铝产能目标提升至600万吨/年（美国铝业低碳铝溢价达15%）。
电力成本博弈：欧洲天然气价格反弹至35欧元/兆瓦时，Trimet铝业德国工厂复产延后，国内云南水电稳定性成供应风险点。
五、后市展望：过剩与转型的双重博弈
1. 氧化铝：亏损倒逼出清，关注边际减产
若价格持续低于3000元/吨，二季度减产规模或达200万吨/年，但印尼新增产能投放可能抵消供应收缩效应。
策略提示：逢高锁定远期原料成本，关注具备自有矿山的中国铝业（601600.SH）。
2. 电解铝：低库存+政策红利下的结构性机会
新能源需求（光伏+新能源汽车）年增量80-100万吨，对冲传统领域下滑，铝价中枢有望维持19500-21500元/吨。 [1]
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